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  • 巴菲特的投資原則:股神唯一授權,寫給合夥人的備忘錄


    26 五月 2017 天下雜誌出版

    (圖片來源:Fortune Live Media)

    巴菲特的投資原則

    如果我管理100萬或1,000萬美元,我會投入全部資金。我在1950年代創造出最高的投資報酬。沒錯,我簡直把道瓊指數打趴了。你應該看看那些數字。但當年我掌管的資金很少,不必投資很多錢,這是很大的結構優勢。如果你給我100萬美元,我想我可以替你一年賺50%。嗯,我知道我做得到。我可以保證。
    巴菲特,美國《商業週刊》,1999年

    1956年,巴菲特(Warren Buffett)在紐約和他的老師、價值投資法創始人葛拉漢(Benjamin Graham)一起工作。葛拉漢決定退休時,希望他最優秀的學生巴菲特成為葛拉漢紐曼公司(Graham-Newman)的合夥人,但25歲的巴菲特選擇回到故鄉。不久之後,應4名家族成員和3名朋友的請求,巴菲特成立一家新的投資公司:巴菲特合夥有限公司(Buffett Associates, Ltd.)。不過,在接受這些親友的資金之前,巴菲特請他們到奧馬哈俱樂部(Omaha Club)用餐開會,這餐他們各自付帳。

    那天晚上,巴菲特發給他們幾頁法律文件,裡面有正式的合夥協議;他請他們別太擔心這些文件的內容,他保證裡面沒有出人意表的東西。他召集這次聚會,主要是為了討論他認為更重要的東西,那就是投資的「基本原則」(the Ground Rules)。這是一份簡短的規則,他印了副本給出席的人,並逐條仔細解釋。巴菲特堅持在投資上擁有徹底自主權。他不會談論這家公司實際在做什麼,也不怎麼談實際的持股。他對他們說:「這些基本原則是我的投資理念。如果你也是這麼想,我們就開始吧。如果你不同意,我也可以理解。」

    投資的基本原則

    我們絕不對合夥人保證一定會有多少投資報酬。合夥人每個月提取0.5%的資本,所做的恰恰是取回資本。如果我們每年可以賺超過6%的投資報酬,那就足以支應取回資金的需求,而且本金也會增加。如果一年賺不到6%的投資報酬,那每個月領到的錢將有一部分或全部是從本金中支應。

    如果有一年的投資報酬低於6%,那每個月提取資金的合夥人在下一年領到的錢將比之前少。

    我們講年度投資盈虧時,是以資產的市值為準,也就是年底的資產市值與年初時比的結果。這可能與同年度報稅的已實現投資盈虧沒有什麼關係。

    我們的表現好不好,不是看這一年是賺錢還是虧損,而是以道瓊工業指數(Dow-Jones Industry Average,簡稱道瓊指數)反映的股市大盤或主要投資公司的表現為基準。如果我們的表現優於這些比較基準,無論是賺是賠都算是表現良好。如果表現不如這些比較基準,那我們應該被丟雞蛋。

    要評斷投資績效,我認為最好是看5年的數字,不然至少也要看3年的數字。我們的表現無疑會有時會不如道瓊指數,而且可能明顯比不上。如果有3年以上的投資績效不如大盤,那我們全都應該替資金另尋出路,除非那3年的股市是多頭行情,而且市場在投機資金推動下大幅上漲。

    我的工作不包括預測股市或經濟的波動。如果你認為我有這種能力,或認為這對經營投資事業有必要,你不應該加入這個合夥事業。

    我無法向各合夥人保證投資績效,但我可以保證並承諾:

    我們選擇投資標的,是看資產的價值,而非它們的受歡迎程度;我們藉由在每一項投資中取得可觀的安全邊際(margin of safety)以及分散投資,盡可能降低資金永久損失(而非短期的市值損失)的風險;以及我的太太、兒女和我會把幾乎全部的財富投資在這家合夥事業上。

    那天晚上應邀到奧馬哈俱樂部的人都簽了合夥協議,巴菲特則收下他們的支票。新合夥人加入時,每個人都獲得投資原則的詳細說明,而且每名合夥人每年都會收到最新的版本。

    在隨後的日子裡,巴菲特透過向人數有限但與日俱增的合夥人寫信,說明他的投資活動和績效。他把寫信當成一種教育工具,藉此詳述和強調投資原則背後的概念,並談論他對未來績效的預期、評論市場環境。起初一年寫一次,但因為相當多合夥人抱怨一年太久了,他開始至少每半年寫一次。

    這些「合夥事業信件」記錄巴菲特的投資想法、方法和省思,而他結束合夥事業後,便馬上開展廣為人知的波克夏哈薩威(Berkshire Hathaway)事業。這段期間他取得空前的投資成就,即使與波克夏的表現比較也不遜色。雖然他預期投資會有多頭行情和空頭行情,但他認為以3-5年的期間來看,比道瓊指數高出10個百分點大多數時候是做得到的,而這也是他設定的目標。

    不過,他的實際表現好得多:他持續打敗大盤,而且不曾有一年虧損。在這段時期,合夥事業的資金年化報酬率扣除費用後接近24%。巴菲特職業生涯中投資績效最好的許多年份,正是出現在這段早期的日子。

    巴菲特這段時期的評論所含的經驗教訓,為所有類型的投資人(從新手和業餘投資人到老練的職業投資人)提供了一些永不過時的指導。它們構成一套理念一致、非常有效的投資原則和方法,完全沒有現在(或任何時候)市場中常見、誘惑人的時髦或技術型事物。這些信件確實也有能吸引資深專業人士的精細分析,但它們也可以說是巴菲特提供的投資入門課,闡述許多投資的基本原理和常識,每個人應該都會得到共鳴。

    這本書是歷來首度整理這些合夥事業信件的著作,以易於理解的方式全面呈現巴菲特的投資智慧,包括他的投資原則,例如反向分散投資策略(contrarian diversification strategy)、對複利作用的虔誠信仰,以及穩健(而非傳統)的決策程序。本書也闡述巴菲特三種主要「操作方法」,包括低估型投資、套利型投資和控制型投資,而我們也會討論這些投資方式歷年來有趣和重要的演變。

    這些信件非常寶貴,因為它們呈現一位起初僅掌管很少資金、但非常成功的年輕投資人的心態,而投資人可以在踏進金融市場時採用這個心態,追求長期的成就。這些信件強而有力地證明價值導向的長期投資策略非常可行。在像當前這種動盪年代,人們很容易被短線槓桿投機策略吸引,但這些策略長期而言極少有效。這些信件闡明了永不過時的穩健和紀律原則,而這些原則正是巴菲特投資成就的基石。

    如果年輕的巴菲特現在才開展合夥事業,無疑也能取得巨大的成就。事實上,平面媒體的報導顯示,他曾「保證」,如果現在只需要投資數百萬美元,他可以賺到50%的年報酬率。無論是現在還是多年前,高手應該都能以數額不多的資金賺得這麼高的報酬率,因為市場至今缺乏效率,一些比較少人注意的小型股尤其如此,而巴菲特無疑是懂得把握這種機會的傑出投資人。不過,只要股市繼續健忘,股價仍因為人們的恐懼和貪婪而波動,心態正確、積極進取的投資人總是能找到賺得豐厚報酬的機會。

    一如以往,現在很多人因為不夠堅定,未能堅守價值投資法要求的投資紀律。在信中巴菲特一再回到不變的投資原則本質。這是態度比智商重要的一種投資方式,即使是經驗最豐富的投資人,要忠於自己的投資方法而不被潮流趨勢誘惑也是最困難的事。巴菲特對自身投資情緒的掌控,值得所有人學習。

    本書每一章都是圍繞著單一概念或主題編排內容,並採用相同的格式,先以一篇概括重點的文章交代背景故事。我希望這有助於說明歷史背景,使讀者更充分領會書中內容在當前的意義。

    接著我會摘錄巴菲特信件中與主題相關的所有重要段落。這可以使讀者充分欣賞巴菲特的親筆文章,也使這本書成為實用的參考書,方便讀者研究巴菲特這段時期的論述。將同個主題的所有評論放在同一章裡,可以幫助我們看清很多事情,例如多封信件討論的相關主題內容所呈現的形態,而我們也能觀察到巴菲特思想的發展;如果我們按時序逐一閱讀這些信,比較難看清這些東西。

    巴菲特從不曾出版投資教科書,至少不曾出版我們一般理解的教科書。不過,他確實留給我們一些寫過的信件、文章,以及演講記錄。這一系列的信件始於1956年並持續至今,時間涵蓋巴菲特的整個職業生涯。合夥事業信件是這個系列的第一部分。我很高興能與各位分享這些信件,希望大家閱讀時得到的樂趣,一如我整理時得到的樂趣那麼多。

    我很感謝巴菲特先生容許我在本書中引用他寫過的信,而我也希望重申一件事:除了信件之外,巴菲特先生與本書無關。我希望他會贊同這種引用信件的方式。我也致力以易懂的方式呈現巴菲特的投資理念,希望對投資新手和職業老手同樣有用。

    以上內容由天下雜誌授權刊登,未經允許請勿轉載。
    ◎更多精彩內容,請見:《巴菲特的投資原則:股神唯一授權,寫給合夥人的備忘錄

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